加息宜早不宜迟

近日，央行公布的3月份各项金融数据显示，3月新增贷款为5107亿元。M1同比增长29.94%，远高于17%的年度目标，通胀预期依然挥之不去。

如果说M1强化的是短期通胀预期，M0则预示着真实通胀的逼近。通常，由于消费物价相对稳定，私人部门所需的高能货币（现金）头寸的比例相对稳定，即便部分商品出现上涨，通过商品篮子不同商品需求的自动调节，其他商品价格将走低，整个商品篮子所需的高能货币量将相对稳定。一旦出现通胀，私人部门继续维持原有的高能货币头寸将无法满足日常消费交易的需要，增加高能货币持有头寸自然是必然之选。因此，M0头寸的变动反映为现实通胀的压力。

3月份M0同比增长15.81%，这虽低于2月份的21.98%，但若考虑到2月份的春节因素，事实上3月份的M0已经高于2007年6月~2008年7月这一高通胀期的月均同比增幅（剔除2008年1月的春节数值）。显然，当前真实通胀要远高于CPI度量的名义通胀值。

当前通胀逼近还表现在：西南五省的特大干旱以及最近小麦主产区所出现的倒春寒等都成为了过剩货币流动性翘动通胀杠杆的泄洪口。虽然有关部门对受灾地区农作物的抢险可以使农作物减产降低到较低水平，但无疑有关部门高成本的投入抢险本身就意味着过剩货币流动性渗入到农作物领域，为通胀埋下了种苗。同时，3月份的贸易逆差预示相对于加权进口商品价格，人民币名义汇率均低于均衡汇率。

流行观点把进口商品价格走高权作输入型通胀，一定程度上是断章取义。严格地讲，这种所谓的输入型通胀本质上是人民币名义汇率无法通过市场机制自动矫正均衡偏离值，致使进口商品的人民币单位购买力下降。因此，输入型通胀本质上是汇率偏离均衡水平导致本币贬值，是一个由汇率引发的货币问题，而非价格输入型问题；同时所谓的输入型通胀恰恰反映的是中国贸易条件的恶化。

与通胀相向且更为严峻的是日益膨胀的资产价格泡沫风险，典型的是房价泡沫。高房价泡沫已经对真实有效需求产生了明显的挤出效应，嬗变击鼓传花的“倒手游戏”。今年一季度住户新增贷款9202亿元，同比多增4979亿元，其中中长期贷款达到6461亿元，以突出地反映房价泡沫已经严重影响到了银行的资产质量。虽然银监会等部门业已要求商业银行强化住房贷款风险。然而这种信贷风险指导性的配置手段反而增加了房市的流动性黑洞，而当前的房价泡沫游戏恰恰依靠的是流动性输血式维持。

综观3月份的金融数据和当前宏观经济态势，货币紧缩政策宜早不宜迟。从理论上讲，中国央行调控的利率为实际利率，而非美联储的政策利率，用利率平价来诠释利率工具的选择困惑并不具说服力。若以实际利率作为对比，央行提高存贷款利率具有较宽松的调息空间。而且，持续进行数量型的货币政策调节（例如准备金率政策）不论是理论还是实践中都显得事倍功半。

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