【资讯】证监会新措施切莫高高举起轻轻放下

证监会新措施切莫“高高举起轻轻放下”

“监管层确实想做一些事情”，在采访中，记者不断听到专家学者以及业内人士对以郭树清为主席的证监会发表这样的评价。　　在多次密集的监管新政之后，3月31日，证监会发布了《关于进一步深化新股发行体制改革的指导意见(征求意见稿)》，从而启动了第三轮新股发行制度改革。　　征求意见稿推出了6大改革措施：完善规则，明确责任，强化信息披露的真实性、准确性、充分性和完整性；适当调整询价范围和配售比例，进一步完善定价约束机制；加强对发行定价的监管，促使发行人及参与各方充分尽责；增加新上市公司流通股数量，有效缓解股票供应不足；继续完善对炒新行为的监管措施，维护新股交易正常秩序；严格执行法律法规和相关政策，加大对不当行为的处罚力度。　　从上述措施可以看出，第三轮新股发行制度改革把目标直指饱受诟病的新股高发行价。第二条措施通过扩大询价范围和网下配售比例，试图使询价回归理性，第三条措施强调对发行定价的监管，第四条措施通过增加新股供给量，防止由新股供给不足导致的高股价，第五条措施通过对炒新行为的监管抑制高股价。　　改革措施有新意　　郭树清履新之后，频频推出改革措施，其中包括强制分红、退市制度、严厉打击内幕交易、公开新股发行审核过程、对上市首日涨跌幅和成交量进行限制等，这些都让我们看到了以郭树清为主席的证监会的改革决心。尤其是其惊天一问“IPO不审行不行”，更是让人们对郭主席的改革决心“大吃一惊”。　　第三轮新股发行制度改革的推出速度之快也出乎业界的预料，不过新措施并没有涉及到审核制的存废与改革问题。对此，银河证券首席总裁顾问左小蕾在接受中国经济导报记者采访时认为这是很明智的：“从本次推出的措施看，很显然监管层并没有在这个问题上纠缠，这是很正确的做法。中国的新股发行制度改革是一项系统工程，并不是审和不审这么简单。不纠结于‘审与不审’，而重点解决新股发行制度这项系统工程中的相关问题，是更务实的思路。”　　左小蕾同时指出，本次新股发行制度改革，提出了一些有新意的措施，比如允许5~10个个人投资者参与询价、增加网下配售的比例、取消网下配售股份3个月的锁定期、推出存量发行，这些措施有利于保护投资者利益，因为新措施增加了新股发行的数量，有利于防止由于新股数量不足导致的股价高企的问题。　　细节待完善　　为了扩大询价范围，同时满足个人投资者对参与网下询价的诉求，新措施提出由主承销商推荐5~10个个人投资者参与网下询价，并同时规定主承销商应该把个人投资者的选择方案向证券业协会备案。对此，深圳市铭远投资顾问有限公司投资总监韩跃峰对中国经济导报记者表示，问题在于个人投资者如何选择，尽管新措施要求主承销商公布个人投资者选择的标准，但是符合标准的有很多。在这种情况下，主承销商的选择有可能是严格按照标准来进行的，但是也有可能是根据自己的利益来进行的。　　为了提高上市公司信息披露的质量，新措施提出，引入独立第三方对拟上市公司的信息披露进行风险评析。左小蕾认为，没有严格的对违规违法行为的惩罚措施，第三方本身就是很危险的。她指出，以西方评级公司为例，穆迪的评级在金融危机中起到的是推波助澜的作用，评级公司做出的不诚信的评级比比皆是，这些公司自身面临着许多问题。现在提出来要引入第三方，我们无意中在假设这些第三方是自律的和独立的，但是第三方在很多情况下很难保证其独立性。　　新措施提出，提高网下配售比例至50%以上。而此前规定，发行人及其主承销商应当向参与网下配售的询价对象配售股票，公开发行股票数量少于4亿股的，配售数量不超过本次发行总量的20%；公开发行股票数量在4亿股以上的，配售数量不超过向战略投资者配售后剩余发行数量的50%。由于网下配售比例较低，询价机构获得股份配售的概率较小，或者得到配售的股份数量较少，报高价所带来的损失也很小，导致询价机构“人情报价”。增加网下配售的比例有利于询价回归理性。　　不过，在韩跃峰看来，解决“人情报价”问题最终需要通过市场化的方式，韩跃峰认为，美国式招标的定价方式有利于解决“人情报价”的问题。美国式招标是指中标价格为投标方各自报出的价格。这样使得每一位中标者都为自己所报的价格埋单，从而抑制“人情报价”。　　为了增加新上市公司流通股数量，有效缓解股票供应不足，新措施提出取消网下配售股份3个月的限售期，同时允许持股期满3年的股东将部分老股向网下投资者转让。允许老股向网下投资者转让，此即为市场讨论多时的存量发行。此前，对存量发行的担心在于，新股流通数量的增加，在市场本身发行节奏过快的情况下，将会增加市场扩容的压力。对这一观点，韩跃峰指出，市场扩容压力的真正来源是当前的高估值而不是市场供求。允许老股转让以后，持有老股的大股东之所以愿意把股票出售，原因在于它觉得当前的价格比较合适。如果市场上股票的价格很低，大股东觉得不划算，就不会把股票转让出去。上市公司也会权衡上市的成本与收益，一方面上市的成本不低，每年都需要公布报表，上市募集的资金量较少，却要把股份转让出去，股价万一跌得比较厉害，还有被收购的风险，公司上市的动力就会减弱，市场扩容的压力就会减小。　　韩跃峰进一步分析指出，现在很多投资者判断我国股市估值水平时，仅仅看PE(市盈率)，从PE看，我国股市的估值水平与国际市场相比确实不高，因为我国银行股的PE才6倍左右，而银行股占到我国股票市值的30%，银行股的低估值把我国股市的整体估值水平拉下去了，导致整体估值水平不到20倍。但是从另一个指标PB(市净率)看，我国股市的估值水平确实是比较高的，我国很多上市公司的资产回报率并没有这么高。　　关键在于加大对违规违法行为的惩罚力度　　新措施中也有很多是老生常谈的话题。比如强调发行人应承担起信息披露的责任、中介机构应遵守职业道德和行业纪律。监管层一直都在强调发行人和中介机构要诚信经营，但是违规违法行为依然大量存在，人们所熟悉的绿大地造假案和胜景山河造假案就是其中最典型的案例。　　而究其原因，左小蕾认为缺少对违规违法行为的严厉处罚是最重要的原因，他指出，过去也强调信息披露、中介机构的责任等，但都没有提出过对这些违法违规行为的惩罚措施，或是惩罚措施较轻，最终并没有有效避免这些违法违规行为的发生。　　没有对违规违法行为的惩罚措施，或是惩罚措施太轻，使得违法成本太低，在某种程度上是对违法行为的一种纵容。我国对违规违法行为的惩罚是如何之轻，从绿大地案中可以窥知一二。2011年12月3日，*ST大地公布了昆明市官渡区人民法院一审判决书。法院认定，2004年至2007年，被告人何学葵、蒋凯西等利用相关银行账户操控资金流转，采用伪造合同、发票、工商登记资料等手段，少付多列、将款项支付给其控制的公司、虚构交易业务、虚增资产、共计虚增营业收入2.96亿元。但判决结果却是，公司犯欺诈发行股票罪被判处罚金人民币400万元；原董事长何学葵犯欺诈发行股票罪，判处有期徒刑三年，缓刑四年；被告人原财务总监蒋凯西犯欺诈发行股票罪，判处有期徒刑三年，缓刑四年；外聘财务顾问庞明星和公司员工赵海丽获刑两年，缓刑三年；公司员工赵海艳获刑一年，缓刑两年。我们看到，由于包括原董事长何学葵在内的操纵绿大地造假的责任人无一被予以罚款，且均被予以缓刑，这相当于造成如此恶劣罪行的责任人，在判决日后可以“全身而退”了。其中400万元的罚金也可谓是九牛之一毛，微乎其微。对于如此轻的处罚，包括新华社在内的媒体、以及众多市场人士均对此嗤之以鼻，直言这无疑是鼓励上市公司造假。　　在业界人士和专家学者的呼吁下，检察院才对判决结果进行了抗诉。今年1月31日，云南绿大地生物科技股份有限公司发布公告称，公司于收到昆明市人民检察院《刑事抗诉书》。检察院认为，绿大地欺诈发行案一审判决确有错误，原审法院对欺诈发行股票罪部分量刑偏轻，应当认定被告单位及各被告人违规披露重要信息罪，且原审计违法。　　左小蕾指出，新措施强调了发行人信息披露的责任，同时也强调了中介公司要有诚信，但最关键的是要对违规违法行为加大惩罚力度。虽然措施第6项也强调了对“人情报价”的惩罚力度，但是都没有提出具体如何惩罚。如果不明确加大惩罚力度，将起不到任何作用。　　左小蕾也同时强调，与新股发行制度改革相配套的制度也应该跟进。要推出退市制度，如果只在新股发行环节做文章，新股只生不死，公司上市以后还是会存在很多问题，还不利于整个市场的建设；对上市以后高管套利也应该管住；对上市公司超发的资金使用也应该加强监管，防止公司把超发所募集的资金挪作他用。新股发行制度本身是很重要的问题，但是与新股发行相配套的制度建设也会影响新股发行，应该尽快推出。

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